在过去的六到八周时间里，风险资产的表现整体乏善可陈：标普500指数高位盘整，科技股全线回落，美国投资级信贷息差一直维持在90个基点左右的窄幅范围内。而与此同时，美债市场则不断遭遇抛售，同期美国基准10年期国债收益率已攀升约60个基点。

Part 1

市场预期在作祟

行情走势背后的原因，很大程度上是市场加息预期在作祟。通常而言，随着经济增长强于预期，再加上整体失业率大幅下降，货币政策传统的应对措施都会因通胀预期上升而趋紧。

事实上，债券市场目前的定价正反映出，2023年初美联储会有一次加息（25个基点），并且到2023年底再加息两次。债市押注背后的逻辑是，数万亿美元的刺激计划和加速的疫苗接种运动意味着，前端利率不可能保持在这么低的水平，否则通胀会失控。

但有意思的是，美联储目前却并不这么认为。在本月议息会议上发布的利率点阵图预测中，18名美联储官员中只有7名预测到2023年底将加息，只有更少数(4位)预测美联储2022年就会采取行动。预测的中值依然是美联储将一直保持当前利率不变直到2023年。

美联储官员们还强调，尽管FOMC官员的中位数认为，核心通胀率将在2023年之前保持在2%或以上，但仅凭这一点并不能成为考虑加息的理由，因为劳动力市场能否实现就业最大化仍是美联储的首要考量。美联储不仅提高了未来加息时机的门槛，在缩减资产购买规模的问题上，FED主席鲍威尔的态度同样鸽派，明确表示它们将以实际数据而非预测为指导。

Part 2

市场可能向美联储妥协

显然，眼下债券市场所反映的加息预期与美联储释放的信号形成了鲜明的对比。那么接下来，会是市场向美联储妥协？还是美联储转向市场低头呢？

对此，摩根士丹利的全球宏观策略师认为，此次更可能将出现前一种局面。大摩策略师建议投资者将近期技术驱动的价格走势视为噪音，并着重关注美联储给出的信号。

分析师表示，市场与美联储政策之间存在一些脱节是可以理解的，但现在脱节的程度实在太夸张。市场总体上向前看，但美联储的新框架在设计上是向后看的。最终更可能出现的情况是是市场向美联储屈服，而非美联储向市场屈服。

摩根士丹利的经济学家预计，美联储要到2023年第三季度方才具备加息的条件，缩减资产负债表则将在2022年1月开始。

他们表示，美联储的行动步骤料将是先减少购债随后再加息，就像在2008年金融危机之后最终采取的那样，这意味着距离加息还有很长的路要走。

摩根士丹利建议超配美债收益率曲线的腹部，并预计5年期/30年期收益率曲线将进一步陡峭化，因为紧缩预期将逐渐减弱。该收益率差本月曾一度升至约166个基点，接近2014年以来的最阔水平，随后回落至约150个基点附近。

摩根士丹利策略团队还提醒称：“显然，在政策方面，我们正处于未知的领域。美联储的政策反应可能意味着当前的经济周期可能会比之前的三个周期运行得更热，但时间会更短。风险资产的主导地位已经从‘周期早期’转向‘周期中期’，投资者应该相应地调整头寸。”